A inizio luglio valeva 45 miliardi di dollari. Tre settimane dopo ne erano rimasti 10. È la fine che ha fatto, questa estate, il fondo più chiacchierato di Wall Street, guidato da un ragazzo di 24 anni. Vale la pena raccontare la storia dall’inizio, perché contiene la lezione più chiara che si possa dare sui rischi della leva finanziaria, e la regola che separa chi riesce a costruirsi un patrimonio da chi finisce per bruciarlo: in Borsa, prima ancora di pensare a guadagnare, devi pensare a restare in gioco.
Quarantacinque miliardi diventati dieci in tre settimane
Leopold Aschenbrenner ha 24 anni ed è un ex ricercatore di OpenAI. Nel luglio 2024 apre un hedge fund interamente focalizzato sull’intelligenza artificiale e lo chiama Situational Awareness, “consapevolezza situazionale”: la capacità di percepire gli elementi dell’ambiente circostante, capirne il significato e prevedere cosa accadrà. Un nome un po’ presuntuoso, col senno di poi.
Un hedge fund è un fondo speculativo riservato soprattutto a investitori con grandi capitali: a differenza dei normali fondi comuni può utilizzare strategie molto più rischiose, come la leva finanziaria e la vendita allo scoperto. Per quasi due anni i risultati sono spettacolari. Secondo il Wall Street Journal, dal lancio il fondo ha ottenuto un guadagno di oltre il mille per cento, e a inizio luglio 2026 gestiva 45 miliardi di dollari.
Sotto quei rendimenti si nascondeva però una bomba. Per ogni dollaro di capitale proprio e dei clienti, il fondo ne prendeva in prestito altri tre o quattro. Con una leva di quattro, un rialzo del 10% si traduce in un guadagno di circa il 40%: finché i prezzi salgono, tutto funziona.
A luglio i prezzi hanno smesso di salire. I titoli legati all’infrastruttura dell’intelligenza artificiale — produttori di chip e di memorie, gestori di data center — sono scesi velocemente, e le posizioni principali del fondo hanno perso oltre il 35% in un mese. La situazione era anche peggiore, perché il fondo scommetteva contemporaneamente sul ribasso delle società di software, che invece sono tornate a salire: perdite su entrambi i lati.
Quando investi con soldi presi in prestito, chi te li ha prestati vuole garanzie. Se il valore del portafoglio scende sotto una certa soglia scatta la margin call, la richiesta di versare altro denaro per coprire le perdite; se non arriva in fretta, la banca vende i tuoi titoli al prezzo di mercato. Aschenbrenner quei soldi non li aveva. A fine luglio ha scritto ai suoi investitori che il crollo era una delle migliori occasioni di acquisto dall’inizio dell’anno precedente e ha chiesto capitali freschi. Non sono arrivati, e per evitare la margin call si è trovato a cedere l’intero portafoglio azionario a un altro grande fondo, Citadel.
L’aspetto paradossale è che, allargando lo sguardo all’ultimo anno e mezzo, la maggior parte di quei titoli resta in forte guadagno. Senza la leva, quel crollo sarebbe stato semplicemente un drawdown: una discesa dal punto più alto raggiunto al punto più basso prima del recupero. Doloroso, ma probabilmente temporaneo. Bastava aspettare. Stesse azioni, due destini opposti: chi le aveva comprate senza leva oggi è in guadagno, chi le aveva comprate a leva è stato costretto a venderle sul minimo.
La matematica che non perdona
Perché la leva trasforma una discesa temporanea in una condanna? Un esempio rende l’idea meglio di qualsiasi definizione. Hai 100.000 euro e investi con una leva di cinque: sul mercato ne hai in realtà 500.000, di cui 400.000 presi in prestito. Il mercato scende del 10%, un movimento del tutto ordinario. Il portafoglio ora vale 450.000 euro, ma il debito è rimasto di 400.000: di tuo restano 50.000 euro. Il mercato ha perso il 10%, tu hai perso il 50%.
Se il mercato scende del 20% — la soglia del “mercato orso”, che ogni investitore di lungo periodo incontra più volte nella vita — il portafoglio vale esattamente quanto il debito e il tuo capitale è zero. Azzerato da un ribasso che senza leva avresti attraversato semplicemente aspettando. Una leva di cinque è chiaramente esagerata, ma anche una leva di due, che sembra prudente, azzera il capitale con un ribasso del 50%: una soglia che i mercati azionari, nella loro storia, hanno toccato più di una volta. E nella realtà la banca non aspetta l’azzeramento: la margin call scatta molto prima.
C’è poi l’asimmetria del recupero. Se perdi il 50% del capitale, per tornare in pari devi guadagnare il 100%; se perdi l’80%, ti serve un +400%, perché la risalita si calcola su una base più piccola. Chi resta investito durante un ribasso non ha bisogno di recuperi straordinari: gli basta che il mercato torni dov’era, e un mercato azionario mondiale diversificato è storicamente sempre risalito oltre i massimi precedenti, con i suoi tempi, a volte lunghi. Chi viene costretto a vendere sul minimo, quella risalita la perde.
Le vendite forzate, tra l’altro, si autoalimentano: quando chi investe a leva è costretto a vendere, i prezzi scendono ancora e fanno scattare altre margin call, che producono altre vendite. È uno dei motivi per cui i crolli più ripidi arrivano dove si è accumulata più leva. Sopra tutto questo c’è una proprietà dei rendimenti che si dimentica spesso: non si sommano, si moltiplicano anno dopo anno. Un +40%, poi un +60%, poi un +100% e infine un azzeramento lasciano zero. Qualsiasi sequenza di rendimenti moltiplicata per zero fa zero, e un solo azzeramento cancella dieci anni di scelte giuste.
Nemmeno i premi Nobel ne sono immuni
Non è una storia di inesperienza. Nel 1994 John Meriwether, leggenda del mercato obbligazionario di Wall Street, fonda Long-Term Capital Management. Nel consiglio siedono Myron Scholes e Robert Merton, che tre anni dopo avrebbero vinto il premio Nobel per l’economia proprio per i loro modelli matematici applicati alla finanza. Nell’agosto del 1998, quattro anni dopo la fondazione, il fondo salta per un utilizzo eccessivo della leva. Anche con la tesi giusta e i modelli migliori del mondo puoi non farcela, se non hai il tempo di aspettare — e la leva quel tempo, molto spesso, non te lo concede.
Il premio arriva a chi resta investito
Il motore di chi investe a lungo termine è l’interesse composto: i rendimenti generano a loro volta rendimenti, e la crescita accelera invece di restare costante. La sua proprietà meno intuitiva è che la maggior parte del guadagno arriva alla fine. Con un’ipotesi puramente illustrativa del 7% annuo nominale, 100.000 euro diventano circa 387.000 dopo vent’anni e circa 761.000 dopo trenta: i primi vent’anni producono 287.000 euro, i soli ultimi dieci ne producono 374.000. Un terzo del tempo vale più dei primi due terzi messi insieme — un effetto che puoi verificare da solo con il nostro calcolatore dell’interesse composto.
Per incassare quel premio, però, bisogna attraversare decenni, e dentro ci sono anche i crolli. Quanto profondi? Uno studio di Michael Mauboussin e Dan Callahan di Morgan Stanley sui drawdown storici delle azioni americane mostra che, per la singola azione, il drawdown mediano è dell’85%: un’azione su due, nella propria storia, è arrivata a perdere l’85% o più dal massimo. Un indice diversificato può superare il 50% di discesa nei crolli peggiori: molto, ma è un’altra categoria, perché l’indice finora è sempre risalito mentre la singola azienda può fallire e sparire per sempre.
Qui si vede la differenza tra due parole che spesso vengono confuse. La volatilità è l’oscillazione dei prezzi, anche violenta, che sui mercati è normale e che il tempo riassorbe. Il rischio è la perdita permanente, il capitale che non torna più. E la volatilità diventa rischio in un momento preciso: quando vendi sul minimo per forza maggiore, per necessità o per paura.
Quattro regole per restare in gioco
- Evita la leva, per non trovarti costretto a vendere forzosamente durante i crolli.
- Diversifica su centinaia di aziende, settori e Paesi: elimini il rischio specifico, quello della singola azienda che può azzerarsi, e resti esposto solo al rischio di mercato, l’unico che storicamente viene remunerato.
- Tieni una riserva di liquidità per gli imprevisti, così non sei costretto a vendere nel momento sbagliato.
- Definisci un orizzonte temporale per ogni investimento, perché devi sapere quando ti servirà quel capitale.
Aschenbrenner e i premi Nobel di Long-Term Capital giocavano per battere il mercato. Tu no: devi solo restare investito e lasciare che l’interesse composto faccia il suo lavoro. È un vantaggio che nemmeno i grandi fondi hanno.
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