A gennaio 2026 l’oro sfiora i 5.600 dollari l’oncia, massimo storico assoluto. Nove mesi dopo vale il 28% in meno. Nel frattempo l’inflazione americana sale al 4,2%. Se l’oro fosse davvero la protezione dall’inflazione che ci è stata raccontata, avrebbe dovuto salire, non crollare.
Quello che è successo all’oro tra gennaio e giugno 2026 vale la pena raccontarlo, perché è una lezione su come funzionano i mercati quando un’idea di investimento diventa troppo popolare.
Il debasement trade: una tesi con basi reali
Prima di smontare qualcosa, bisogna capire su cosa si regge. E i problemi macroeconomici alla base del cosiddetto debasement trade sono reali. Il debito pubblico americano vale circa il 100% del PIL. Il deficit federale 2026 supera i 1.900 miliardi di dollari, quasi il 6% dell’intera economia. Gli interessi sul debito hanno raggiunto i 970 miliardi nell’anno fiscale 2025, superando per la prima volta la spesa per la difesa, ferma a 917 miliardi. Il Congressional Budget Office stima che il debito raggiungerà il 120% del PIL entro il 2036 e il 175% entro metà secolo.
Non è un problema solo americano: Giappone, Italia, Francia e Regno Unito condividono debiti crescenti e deficit strutturali. Quando un governo spende sistematicamente più di quanto incassa, prima o poi finisce per diluire il potere d’acquisto della propria moneta. Il dollaro nel 2025 ha perso il 9,4% del suo valore rispetto alle altre grandi divise, il peggior anno dal 2017. A questo si aggiunge la dedollarizzazione: le banche centrali di tutto il mondo riducono la quota di dollari nelle riserve, passata da oltre il 70% a inizio anni 2000 al 57% di oggi.
In questo contesto JP Morgan ha coniato nel 2024 il termine debasement trade: comprare oro e Bitcoin come protezione da governi incapaci di tenere in ordine i conti. Entro l’inizio del 2026 Goldman Sachs, UBS, Deutsche Bank e Citibank avevano pubblicato analisi nella stessa direzione, con obiettivi di prezzo tra i 5.400 e i 6.300 dollari. E l’oro ha risposto: nel 2025 ha reso circa il 65%, il miglior anno dal 1979, con 53 nuovi massimi storici.
Il dato che spesso passa in secondo piano: le banche centrali
C’è però un motore strutturale che conta più di ogni altro negli ultimi anni: gli acquisti delle banche centrali. Dal 2022 comprano oro a un ritmo che non si vedeva dalla fine del gold standard. 1.082 tonnellate nel 2022, oltre 1.000 tonnellate l’anno nel 2023 e nel 2024. Nel 2025, con i prezzi ai massimi storici, il ritmo è sceso a 863 tonnellate — comunque quasi il doppio della media storica 2010-2021, ferma a 473 tonnellate l’anno. Nel primo trimestre 2026, già in piena correzione di prezzo, le banche centrali hanno comprato 244 tonnellate, il ritmo trimestrale più veloce da oltre un anno. Solo la Banca Nazionale di Polonia ha acquistato 31 tonnellate, portando le proprie riserve auree a 550 tonnellate, quasi il 28% del totale delle riserve del paese.
Il motivo non è speculativo: è diversificare lontano dal dollaro, avere un asset che nessuno può bloccare in caso di sanzioni, come accaduto alla Russia nel 2022. È una domanda strutturale, che non nasce dal prezzo e non scompare quando il prezzo crolla. E qui emerge una distinzione importante: c’è una differenza enorme tra chi compra oro fisico per depositarlo in un caveau e chi compra un ETF sull’oro dal proprio smartphone.
Il crollo che i dati macro non spiegano
Torniamo al punto di partenza. A inizio gennaio 2026 l’oro è vicino ai 5.600 dollari l’oncia. Il 30 gennaio crolla di oltre l’8% in un solo giorno, il calo più brusco in oltre 13 anni. Non si ferma lì: a giugno 2026 il prezzo è intorno ai 4.000 dollari, circa il 28% sotto il massimo di gennaio.
Una parte del movimento si spiega con i tassi reali: la nomina di Kevin Warsh alla presidenza della Federal Reserve, percepito come più restrittivo del predecessore, ha spostato le aspettative di mercato verso meno tagli e più a lungo. L’oro, che non paga cedole né dividendi, soffre quando sale il costo opportunità di detenerlo.
Ma poi arriva il dato che non si può spiegare con questa logica: a maggio 2026 il CPI americano sale al 4,2% e l’HICP dell’Eurozona al 3,2%, entrambi spinti dallo shock petrolifero seguito all’escalation tra Stati Uniti e Iran. L’inflazione non sta scendendo, sta salendo. Se l’oro fosse davvero il bene rifugio dall’inflazione che ci è stato raccontato, con un CPI al 4,2% avrebbe dovuto salire, non perdere il 28%.
Quando un asset si finanziarizza
La correlazione che giustificava l’intero debasement trade — l’oro protegge dall’inflazione — non regge nel momento in cui l’inflazione c’è davvero. Il motivo è che l’oro comprato nel 2025 non era più un bene rifugio: era qualcos’altro.
Nel 2025 gli ETF americani sull’oro hanno attirato 89 miliardi di dollari di flussi netti, il dato più alto di sempre. Il patrimonio totale degli ETF sull’oro ha raggiunto i 559 miliardi di dollari, con 4.025 tonnellate di oro fisico sottostante — anche questo un record. Per capire la portata del numero basta un confronto: le banche centrali di tutto il mondo nel 2025 hanno comprato 863 tonnellate fisiche. Gli ETF ne custodivano 4.025, cioè circa cinque volte tanto. E quell’oro non sta in un caveau di banca centrale non intenzionata a vendere: sta nei portafogli di milioni di risparmiatori che possono liquidarlo in 30 secondi dallo smartphone.
C’è di più. Il sondaggio mensile di Bank of America tra circa 200 gestori di fondi chiede quale sia il trade più affollato del momento. A ottobre 2025 il 43% dei gestori citava “long oro” come il trade più sovraffollato del mercato.
Questo è ciò che in finanza si chiama finanziarizzazione di un asset: la trasformazione di un bene con una funzione economica reale — riserva di valore, protezione nelle crisi — in uno strumento che si compra e si vende come un altro. Quando un asset si finanziarizza, smette di rispondere ai dati macro che lo giustificavano e comincia a rispondere ai flussi: chi entra, chi esce, quanto è affollato il trade. Quando Warsh è stato nominato e le aspettative sui tassi si sono spostate, tutti hanno cercato di uscire dalla stessa porta nello stesso momento. Gli 89 miliardi entrati nel 2025 hanno iniziato a uscire, e il prezzo è sceso. Non perché il debito pubblico si fosse ridotto, non perché la dedollarizzazione stesse finendo, non perché l’inflazione fosse scomparsa: il prezzo è sceso perché il trade si è sgonfiato.
Un precedente storico: il 2011
Non è la prima volta che l’oro si comporta così. A settembre 2011 l’oro toccò il suo massimo di allora, 1.921 dollari l’oncia, al culmine di un lungo mercato toro alimentato dai timori sui debiti europei e sulla tenuta dell’euro. Le motivazioni erano valide: i debiti europei erano un problema reale, la Fed aveva iniettato miliardi nel sistema, il rischio sistemico era elevato. Eppure l’oro scese del 45% nei quattro anni successivi, toccando i 1.050 dollari a fine 2015, mentre i debiti europei continuavano ad aumentare e la politica monetaria restava accomodante.
I problemi che avevano giustificato l’acquisto non erano scomparsi: era scomparso il trade finanziario costruito sopra quei problemi. Stessa struttura: una tesi macroeconomica reale, un trade finanziario costruito sopra, e un trade che si sgonfia indipendentemente dalla tesi.
Tre cose da portarsi a casa
La prima: i problemi macroeconomici alla base del debasement trade sono reali. Debito al 100% del PIL americano, interessi sul debito che superano la spesa militare, dedollarizzazione lenta ma costante: tutto questo esiste davvero. Non è sbagliato preoccuparsene. Ma un problema reale non diventa automaticamente un buon investimento, specialmente quando è sulla bocca di tutti.
La seconda, la più importante: nel 2026 l’oro si è comportato non come un bene rifugio, ma come un asset finanziario. L’inflazione americana a maggio era al 4,2% e in salita, eppure l’oro aveva già perso il 28% dal massimo di gennaio. Se fosse davvero protezione dall’inflazione, sarebbe dovuto salire. Il mercato dell’oro oggi è dominato dai flussi degli ETF e dal posizionamento dei fondi: quando tutti entrano insieme e qualcosa cambia, il rischio è che tutti debbano uscire dalla stessa porta.
La terza: Dimson, Marsh e Staunton, della Cambridge Business School, hanno calcolato i rendimenti reali — al netto dell’inflazione — delle grandi classi di attivo su 125 anni di storia. Le azioni mondiali hanno reso il 5,2% annuo reale; l’oro l’1,3% annuo reale, con una volatilità quasi doppia. In pratica: 100.000 euro investiti per 30 anni all’1,3% reale dell’oro varrebbero circa 147.000 euro in potere d’acquisto reale. Gli stessi 100.000 euro investiti al 5,2% reale delle azioni mondiali varrebbero circa 458.000 euro. Una differenza di oltre 310.000 euro, già al netto dell’inflazione.
Il debasement trade è finito?
No, e i problemi di fondo esistono ancora. Ma quando un’idea di investimento finisce in copertina, quando il 43% dei grandi gestori la cita come il trade più affollato del mercato, quando i piccoli risparmiatori la scoprono sui social, a quel punto non si sta comprando protezione dall’inflazione: si sta comprando il trade di qualcun altro, al prezzo di qualcun altro, nel momento peggiore.
Una piccola quota di oro in portafoglio ha comunque senso come diversificatore, perché in certi scenari si muove in modo poco correlato alle azioni e aggiunge stabilità nei momenti di tensione geopolitica acuta. È esattamente quello che fanno le banche centrali: tengono una quota, senza rincorrere il prezzo. La differenza tra loro e chi ha comprato tra il 2025 e il 2026 non sta tanto nell’asset, ma nel momento, nella dimensione e soprattutto nell’idea che c’è dietro.
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