C’è un asset che oggi non vuole più nessuno, e che dal 2020 ha solo perso. Eppure i numeri dicono che proprio adesso il rapporto tra il suo rischio e il suo rendimento è tornato a favore di chi investe. Parliamo delle obbligazioni: Ben Carlson, gestore americano e autore del blog A Wealth of Common Sense, le ha definite di recente “l’asset class più odiata al mondo”. In questo articolo vediamo perché, e perché proprio per questo investire in obbligazioni oggi merita una seconda occhiata.
Perché tutti odiano le obbligazioni
Le ragioni sono tre, e sono vere. La prima è il debito pubblico: gli Stati, a partire dagli Stati Uniti, spendono più di quanto incassano e coprono la differenza emettendo obbligazioni. Più titoli in circolazione significa più concorrenza per trovare compratori, e quindi rendimenti che tendono a salire.
La seconda è l’inflazione, oggi più alta di quanto le banche centrali vorrebbero. I rendimenti incorporano le aspettative di inflazione futura, e quando l’inflazione resta alta i rendimenti salgono.
La terza è la ferita del 2022. Tra il 2022 e il 2023 la BCE ha portato il tasso sui depositi da -0,5% al 4% in poco più di un anno, e la Federal Reserve da zero a oltre il 5%. L’indice Bloomberg dei titoli di Stato dell’area euro ha chiuso il 2022 attorno al -18%, il suo peggior anno di sempre; negli Stati Uniti il Bloomberg US Aggregate ha perso il 13%, quando il record negativo precedente, nel 1994, si era fermato a -2,9%. Sulle scadenze lunghe è andata peggio: il BTP 2051 emesso a 100 nel 2021 oggi quota attorno a 60, e l’indice dei titoli di Stato dell’eurozona oltre i 25 anni ha chiuso il 2022 a quasi -41%.
Il meccanismo: perché quando i tassi salgono i prezzi scendono
Un’obbligazione è un prestito: presti soldi a uno Stato o a un’azienda e in cambio ricevi una cedola periodica, più il capitale alla scadenza. La parte meno intuitiva arriva se la vuoi vendere prima.
Compri un titolo decennale che rende il 3,5% e lo paghi 100. Il giorno dopo i tassi di mercato salgono di un punto e i titoli nuovi rendono il 4,5%. Nessuno comprerebbe il tuo allo stesso prezzo: per venderlo devi scendere fino a circa 92. La misura di questa sensibilità si chiama duration: per ogni punto di rialzo dei tassi, il prezzo scende di circa la duration. Duration 5, circa -5%; duration 15, circa -15%.
È qui che il crollo del 2022 smette di essere un mistero. Nel 2021 un decennale rendeva lo 0,5%: quando i tassi sono saliti di tre punti ha perso circa il 25% del valore, e mezzo punto di cedola non ha ammortizzato nulla. Il mercato obbligazionario era nel punto più fragile della sua storia: rendimenti a zero e duration ai massimi.
Cosa è cambiato: la cedola come margine di sicurezza
Oggi l’indice dei titoli di Stato dell’area euro rende in media il 3,4%, un BTP decennale viaggia intorno al 3,5% lordo e le scadenze più lunghe superano il 4%. Quel rendimento è anche un cuscinetto.
Prendiamo lo stesso scenario negativo, tassi +1 punto in un anno. Partendo dallo 0,5% del 2021, a fine anno perdi circa il 7,5%. Partendo dal 3,5% di oggi, la cedola compensa buona parte del calo e la perdita si ferma intorno al 4%. Stesso scenario, perdita dimezzata. Ed è quello che si è visto quest’anno: l’indice eurozona oltre i 25 anni, che nel 2022 perdeva il 41%, da inizio anno cede circa il 4%.
La convessità: una scommessa che non è simmetrica
Sullo stesso BTP decennale al 3,5%, con un orizzonte di dodici mesi: se i tassi scendono di un punto, tra prezzo e cedola il risultato è circa +11,5%; se salgono di un punto, circa -3,8%. Dipende in parte dalla cedola, che incassi in entrambi i casi, e in parte dalla convessità: la relazione tra tassi e prezzi è una curva, non una retta, e a parità di movimento il prezzo sale più di quanto scenda (da 100 a quasi 109 contro 92).
Nel 2021 l’asimmetria giocava contro chi comprava obbligazioni; oggi gioca a favore. Nessuno sa se i tassi scenderanno: proprio per questo conta che, se la previsione è sbagliata, il danno resti contenuto. Gli esempi sono illustrativi e non costituiscono una garanzia di rendimento.
Il pregiudizio del senno di poi
Negli ultimi dieci anni un investitore europeo avrebbe guadagnato il 227% con l’azionario mondiale, il 219% con l’oro e praticamente zero con i titoli di Stato dell’area euro. Da qui la conclusione che le obbligazioni siano inutili. Ma è il classico errore del senno di poi: quel decennio partiva da tassi a zero e prezzi ai massimi. Oggi si parte dal punto opposto.
Un investimento si giudica dal ruolo che svolge nel portafoglio. Quello delle obbligazioni di qualità ha due facce: un rendimento reale di lungo periodo intorno all’1,7% annuo secondo i dati di Dimson, Marsh e Staunton, con oscillazioni molto più contenute delle azioni; e la protezione nelle recessioni, quando i tagli dei tassi fanno salire i prezzi. Nel 2008 l’azionario mondiale in euro ha perso circa il 37%, mentre i titoli di Stato dell’area euro hanno guadagnato attorno al 9%.
Cosa fare se investi in Italia
Molti risparmiatori italiani amano il BTP singolo tenuto a scadenza e diffidano dei fondi obbligazionari. Ma un paniere di obbligazioni con una certa duration si comporta come le obbligazioni che contiene: anche il BTP singolo perde valore se i tassi salgono, e tenerlo a scadenza nasconde la perdita, non la cancella. Tre indicazioni pratiche:
- La quantità di obbligazioni si decide dentro la tua asset allocation, in base a orizzonte e tolleranza alle oscillazioni.
- La duration si sceglie in base a quando ti servono i soldi, non alle previsioni sui tassi.
- I costi pesano doppio: su un’asset class che rende il 3-4% l’anno, un fondo con costi correnti dell’1% o più si mangia da un quarto a un terzo del rendimento atteso. Gli ETF obbligazionari fanno lo stesso mestiere a una frazione del costo.
In sintesi
L’asset più odiato al mondo è anche quello che oggi viene pagato meglio per fare il suo lavoro. Non serve amarlo: serve dargli il posto che la tua allocazione gli assegna, al costo più basso possibile.
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